Zatwierdzenie układu w restrukturyzacji – jak działa cram-down?

W praktyce doradcy restrukturyzacyjnego często spotyka się dłużników, których lista wierzycieli jest bardzo zróżnicowana pod kątem interesów i zabezpieczeń. Kluczowym momentem dla powodzenia procesu jest zatwierdzenie układu w restrukturyzacji, które wymaga uzyskania odpowiednich większości głosów w każdej grupie wierzycieli. Co jednak w sytuacji, gdy jedna z grup sprzeciwia się propozycjom? W takim przypadku warto poznać mechanizm cram-down, który pozwala na skuteczną restrukturyzację mimo braku jednomyślności. W praktyce doradcy restrukturyzacyjnego nieraz można spotkać dłużników, których lista wierzycieli sięga liczb trzycyfrowych. Mimo że wszystkie te podmioty łączy to, że chcą odzyskać swoje pieniądze, to są one od siebie bardzo różne. Mają różne interesy, stopnie zabezpieczenia swoich wierzytelności, politykę windykacyjną czy wielkość kwot do odzyskania. Stąd też w propozycjach restrukturyzacyjnych dzieli się wierzycieli na grupy. Aby układ przeszedł i został zatwierdzony przez sąd, należy uzyskać określone większości w głosowaniach przeprowadzanych w każdej z nich. Co jednak w sytuacji, gdy jedna lub kilka grup się „wyłamie” i zagłosuje przeciw układowi? Co do zasady – nie przechodzi on w całości. Istnieje jednak możliwość zastosowania instytucji znanej jako cram-down. Zatwierdzenie układu mimo braku większości w niektórych grupach bywa możliwe, ale należy spełnić restrykcyjne wartości kapitałowe i osobowe. Jak zatem wygląda cram-down w restrukturyzacji? Sprawdźmy.

Zatwierdzenie układu w trybie cram-down – na czym polega?

Zasadą generalną postępowania restrukturyzacyjnego jest dążenie do zawarcia układu pomiędzy dłużnikiem a jego wierzycielami. W praktyce osiągnięcie jednomyślności – szczególnie przy dużej liczbie uczestników postępowania – często okazuje się niemożliwe. Poszczególne grupy wierzycieli mają odmienne interesy, różny stopień zabezpieczenia swoich wierzytelności oraz odmienne oczekiwania co do sposobu ich zaspokojenia. Ustawodawca dostrzegł ten problem i wprowadził do prawa restrukturyzacyjnego mechanizm określany jako cram-down. Dzięki niemu możliwe staje się zatwierdzenie układu w restrukturyzacji mimo sprzeciwu części grup wierzycieli. Instrument ten znajdziemy w art. 119 ust. 3 ustawy – Prawo restrukturyzacyjne.

Pojęcie „cram-down” wywodzi się z prawa amerykańskiego, jednakże rozwiązanie to już na stałe wpisało się również do europejskich systemów restrukturyzacyjnych, w tym tego polskiego. Celem omawianej instytucji jest przede wszystkim zapobieganie sytuacjom, w których pojedyncza grupa wierzycieli blokuje restrukturyzację przedsiębiorstwa, mimo że proponowany układ zapewnia wszystkim uczestnikom wyższy poziom zaspokojenia, niż miałoby to miejsce w przypadku ogłoszenia upadłości. Jednocześnie zastosowanie cram-down wymaga spełnienia rygorystycznych, konkretnych przesłanek ustawowych.

Głosowanie nad układem a grupy interesów wierzycieli

Cram-down ściśle łączy się z głosowaniem nad układem. To właśnie na tym etapie postępowania możliwe staje się zatwierdzenie układu mimo sprzeciwu części grup wierzycieli. Jak to dokładnie wygląda?

Prawo restrukturyzacyjne reguluje cztery rodzaje postępowań restrukturyzacyjnych:

• postępowanie o zatwierdzenie układu,
• przyspieszone postępowanie układowe,
• postępowanie układowe,
• postępowanie sanacyjne.

Nie wchodząc w szczegóły każdego z tych postępowań, należy wskazać, że wszystkie one mają jeden wspólny cel, a jest nim uniknięcie upadłości przedsiębiorcy poprzez zawarcie układu z wierzycielami oraz następcze działania naprawcze pozwalające na dalsze funkcjonowanie przedsiębiorstwa.

W toku postępowania wierzyciele nie głosują jednak wszyscy wspólnie. Prawo restrukturyzacyjne pozwala tworzyć grupy wierzycieli obejmujące poszczególne kategorie interesów. Co więcej, w przypadku gdy wśród wierzycieli są ci zabezpieczeni rzeczowo na majątku dłużnika (najczęściej w postaci hipoteki) lub tzw. wierzyciele publiczni (ZUS, US itd.), muszą oni stanowić oddzielne grupy. Takie rozwiązanie ma zapewnić, że podmioty znajdujące się w podobnej sytuacji prawnej i ekonomicznej będą oceniały propozycje układowe z porównywalnej perspektywy.

Kiedy układ zostaje przyjęty?

Zasadą jest, że układ zostaje przyjęty wówczas, gdy w każdej grupie wierzycieli zostanie osiągnięta podwójna większość:

• większość głosujących wierzycieli (większość osobowa),
• reprezentujących co najmniej 2/3 sumy wierzytelności przysługujących głosującym wierzycielom w danej grupie (większość kapitałowa).

Oznacza to konieczność spełnienia jednocześnie kryterium osobowego oraz kapitałowego. Samo poparcie większości wierzycieli nie wystarczy, jeżeli reprezentują oni niewielką część wierzytelności. Analogicznie – głosy największych podmiotów nie doprowadzą do przyjęcia układu, jeżeli zabraknie wymaganej większości liczbowej. Tak skonstruowany mechanizm ma zagwarantować możliwie najsprawiedliwsze odzwierciedlenie interesów wszystkich uczestników postępowania restrukturyzacyjnego.

Kiedy możliwe jest zatwierdzenie układu w restrukturyzacji mimo sprzeciwu wierzycieli?

Wyżej została opisana zasada podstawowa, od której istnieje wyjątek właśnie w postaci cram-down. W praktyce gospodarczej może bowiem dojść do sytuacji, w której zdecydowana większość wierzycieli popiera układ, jednak jedna grupa – często niezbyt liczna – skutecznie uniemożliwia jego zawarcie.

Takie rozwiązanie jest wówczas niekorzystne nie tylko dla dłużnika, ale również dla samych wierzycieli. W większości wypadków prawidłowa i dobrze zaplanowana restrukturyzacja pozwala uzyskać znacznie wyższy poziom zaspokojenia wierzytelności niż ogłoszenie upadłości przedsiębiorstwa (w której duża część środków z likwidacji firmy idzie na koszty przeprowadzenia postępowania upadłościowego i wynagrodzenie syndyka). Ponadto likwidacja majątku oznacza często sprzedaż jego składników po cenach znacznie niższych od wartości rynkowej, utratę wartości przedsiębiorstwa jako funkcjonującej organizacji oraz konieczność poniesienia kosztów samego postępowania upadłościowego.

Dlatego też art. 119 ust. 3 Prawa restrukturyzacyjnego przewiduje możliwość zatwierdzenia układu mimo sprzeciwu grupy wierzycieli. Nie oznacza to jednak, że głos wierzycieli sprzeciwiających się układowi zostaje całkowicie pominięty. Przeciwnie – ustawodawca uzależnił zastosowanie instytucji cram-down od spełnienia szeregu rygorystycznych warunków, których celem jest zagwarantowanie, że wierzyciele głosujący przeciw układowi nie znajdą się w gorszej sytuacji, niż miałoby to miejsce w przypadku ogłoszenia upadłości dłużnika.

Jak czytamy w art. 119 ust. 3 Prawa restrukturyzacyjnego, układ zostaje przyjęty, chociażby nie uzyskał wymaganej większości w niektórych z grup wierzycieli, jeżeli:

1. za przyjęciem układu głosowała większość grup wierzycieli, w tym co najmniej jedna grupa wierzycieli zabezpieczonych rzeczowo lub wierzycieli o wyższym stopniu zaspokojenia od wierzycieli głosujących „przeciw”;
2. w przypadku niespełnienia powyższego warunku za przyjęciem układu głosowała co najmniej jedna grupa wierzycieli należąca do tych kategorii wierzycieli, którzy w przypadku przeprowadzenia postępowania upadłościowego otrzymaliby jakiekolwiek zaspokojenie przy zastosowaniu wyceny zakładającej kontynuację działalności przedsiębiorstwa dłużnika

– przy czym za przyjęciem układu głosowali wierzyciele mający łącznie co najmniej połowę sumy wierzytelności przysługujących głosującym wierzycielom.

Trzeba przy tym pamiętać, że jeśli wierzyciele z grupy o niższym stopniu zaspokojenia w postępowaniu upadłościowym otrzymają w drodze układu jakiekolwiek zaspokojenie, to wierzyciele z grupy albo grup o wyższym stopniu zaspokojenia w postępowaniu upadłościowym, które wypowiedziały się przeciw przyjęciu układu, muszą uzyskać w drodze układu pełne zaspokojenie w terminie określonym w układzie.

Jak wskazuje się w doktrynie, obecnie nie może ulegać wątpliwości, że przyjęcie układu jest możliwe także wtedy, gdy układ ten został odrzucony przez więcej niż tylko jedną grupę wierzycieli (wyrażenie: „nie uzyskał wymaganej większości w niektórych z grup wierzycieli”). Rozwiązanie to ma zapobiec „blokowaniu układu przez wierzycieli drobnych, pod warunkiem wszakże, że uzyskają oni na podstawie układu nie mniej, niż uzyskaliby w hipotetycznym postępowaniu upadłościowym, a więc wtedy, gdy ich opór przeciw układowi nie ma racjonalnych podstaw” (na marginesie: „większość wierzycieli” to „więcej niż połowa”, a nie – jak często się twierdzi – „50% plus jeden wierzyciel”) (por. S. Gurgul, Prawo restrukturyzacyjne. Komentarz, wyd. 3, 2020, art. 119).

Przykład 1.

Przedsiębiorca w postępowaniu o zatwierdzenie układu sporządził poniższe propozycje układowe:

Grupa I – wierzyciele publiczni – zaspokojenie 100%, suma wierzytelności: 50 tys. zł;

Grupa II – wierzyciele rzeczowi – zaspokojenie 100%, suma wierzytelności 200 tys. zł;

Grupa III – wierzyciele niezabezpieczeni rzeczowo, o których mowa w art. 342 ust. 1 pkt 2 Prawa upadłościowego – zaspokojenie 80%, suma wierzytelności 100 tys. zł;

Grupa IV – wierzyciele-udziałowcy z tytułu udzielonych pożyczek, zaspokojenie 40%, suma wierzytelności 60 tys. zł.

Czy nadają się one do ewentualnego skorzystania z instytucji cram-down?

Powyższe propozycje układowe naruszają warunek z art. 119 ust. 4 Prawa restrukturyzacyjnego w związku z art. 342 ust. 1 Prawa upadłościowego. Naruszenie to polega na tym, że grupa III nie otrzymała pełnego zaspokojenia, a mimo to dla grupy IV przewidziano zaspokojenie w wysokości 40%, mimo że grupa ta w postępowaniu upadłościowym jest podrzędną względem grupy III.

Zatwierdzenie układu w restrukturyzacji

Najistotniejszym elementem mechanizmu cram-down jest stworzenie propozycji układowych w taki sposób, aby wierzyciele należący do grup sprzeciwiających się układowi nie zostali zaspokojeni w stopniu mniej korzystnym niż w przypadku przeprowadzenia postępowania upadłościowego. W innym wypadku możliwe jest zarzucanie dłużnikowi próby pokrzywdzenia wierzycieli.

W praktyce oznacza to, że dłużnik, konstruując propozycje, musi sobie odpowiedzieć na pytanie – co dla danego wierzyciela jest bardziej opłacalne:

• wykonanie proponowanego układu, czy
• likwidacja majątku dłużnika w postępowaniu upadłościowym?

Jeżeli analiza wykaże, że wierzyciel odzyskałby więcej pieniędzy w przypadku upadłości, przesłanki zastosowania cram-down nie zostaną spełnione. Jeżeli natomiast restrukturyzacja zagwarantuje mu taki sam albo wyższy poziom zaspokojenia, jego sprzeciw może zostać „przełamany” przez sąd.

Trzeba pamiętać, że głównym celem restrukturyzacji nie jest ratowanie przedsiębiorstwa dłużnika poprzez umorzenie części zobowiązań i rozłożenie reszty z nich na raty, a znalezienie takiego rozwiązania, które będzie korzystniejsze dla wierzycieli od ogłoszenia upadłości.

Jak dokonać oceny tego, czy wierzyciele głosujący przeciwko układowi nie zostaną pokrzywdzeni? Otóż dłużnik ma obowiązek sporządzić test prywatnego wierzyciela. Zadaniem tego dokumentu jest wykazanie, że racjonalnie działający wierzyciel – kierujący się wyłącznie względami ekonomicznymi – zaakceptowałby proponowane warunki układu, ponieważ zapewniają one wyższy poziom zaspokojenia niż hipotetyczna upadłość przedsiębiorcy. Test nie może ograniczać się do ogólnych stwierdzeń, lecz powinien opierać się na szczegółowych analizach finansowych oraz symulacjach ekonomicznych.

Podsumowanie testu prywatnego wierzyciela powinno zawierać wskazanie, czy zgodnie z przeprowadzonymi symulacjami proponowane w propozycjach układowych zaspokojenie tego wierzyciela jest wyższe niż w wypadku ewentualnej upadłości dłużnika. Jeżeli tak, to test prywatnego wierzyciela należy uznać za zaliczony, gdyż każdy racjonalnie działający wierzyciel prywatnoprawny po przeprowadzeniu takiej symulacji poparłby układ. Jeżeli kwoty otrzymane w symulacji są zbliżone do propozycji układowych, trzeba porównać termin wykonania zobowiązań (por. P. Zimmerman, Prawo restrukturyzacyjne. Komentarz, wyd. 9, 2025, art. 140).

Przygotowanie testu prywatnego wierzyciela powinno być poprzedzone profesjonalną analizą ekonomiczną. Sądy często zwracają uwagę nie tylko na sam wynik symulacji, ale również na przyjęte założenia, prognozy finansowe, sposób wyceny majątku oraz metodologię obliczeń. Od jakości treści omawianego dokumentu zależy bowiem możliwość zastosowania jednej z bardziej kontrowersyjnych instytucji prawa restrukturyzacyjnego.