Dla wielu startupów pozyskanie finansowania od funduszu venture capital to symbol sukcesu i szansa na dynamiczny rozwój. Jednak podpisanie umowy inwestycyjnej z VC nie powinno być traktowane wyłącznie jako formalność. To dokument, który może decydować o przyszłości firmy, a nawet o losie jej założycieli.
Choć inwestorzy oferują kapitał i know-how, w zamian oczekują określonych przywilejów – często bardzo silnie ingerujących w strukturę właścicielską, zarządczą i decyzyjną spółki. Niektóre postanowienia mogą być trudne do odwrócenia i trwale ograniczać swobodę działania founderów. Dlatego zanim dojdzie do podpisania term sheetu, a tym bardziej końcowej umowy inwestycyjnej, warto dobrze zrozumieć, czego można się spodziewać i na co trzeba szczególnie uważać. Ten artykuł omawia kluczowe klauzule w umowach z funduszami VC oraz pokazuje, jak chronić swoje interesy w procesie negocjacji.
Czym jest fundusz VC i jakie jest jego znaczenie?
Fundusz venture capital (VC) to inwestor instytucjonalny, który specjalizuje się
w finansowaniu młodych innowacyjnych spółek o dużym potencjale wzrostu. W Polsce takie fundusze najczęściej działają w formie Alternatywnej Spółki Inwestycyjnej. Taki fundusz zbiera kapitał od inwestorów, a następnie inwestuje go w startupy.
Fundusze Venture Capital (VC), stanowią kluczowy filar rynku inwestycyjnego
w Polsce. Ich rola polega nie tylko na dostarczaniu młodym, innowacyjnym firmom kapitału, ale również na zapewnianiu wsparcia strategicznego i doradztwa, które znacząco przyspiesza rozwój startupów. Dla inwestorów ASI to atrakcyjna forma lokowania środków – umożliwiająca udział w potencjalnych zyskach generowanych przez dynamicznie rozwijające się przedsiębiorstwa technologiczne. W nadchodzących latach rynek funduszy alternatywnych, w tym właśnie ASI, będzie odgrywał coraz większą rolę w stymulowaniu innowacyjności i przedsiębiorczości w Polsce. Obecnie, w ramach programu FENG, prowadzone są nabory dla nowych zespołów inwestycyjnych – za koordynację procesu odpowiada PFR Ventures, pełniący funkcję głównego inwestora publicznego w sektorze VC.
Współpraca inwestorów prywatnych i publicznych, oparta o model ASI, tworzy środowisko sprzyjające rozwojowi innowacji i budowie nowoczesnej gospodarki opartej na wiedzy i technologii. Szczególne znaczenie ma tutaj aktywność PFR Ventures, który dzięki swojej roli inwestora instytucjonalnego nie tylko wspiera rozwój rynku, ale także wyznacza kierunki dla dalszego profesjonalizowania branży VC w Polsce.
Term sheet – dokument, który zmienia wszystko
Term sheet to wstępne porozumienie inwestora i spółki, które określa główne warunki przyszłej umowy. Choć z formalnego punktu widzenia dokument ten nie jest jeszcze wiążący w takim stopniu jak sama umowa, to jego znaczenie w procesie negocjacyjnym jest ogromne. To właśnie na podstawie tego dokumentu będzie w późniejszym czasie opracowane ostateczne dokumenty. Może się okazać, że po podpisaniu term sheetu margines zmian jest mocno ograniczony.
Term sheet powinien zawierać takie elementy jak, wycena spółki, kwota inwestycji, struktura udziałów, preferencje likwidacyjne, warunki dotyczące kolejnych rund finansowania, sposób powoływania organów w spółce, zapisy dotyczące wykupów, czy mechanizmy zabezpieczające interes funduszy. Choć często zapisy wydają się być standardowymi rozwiązaniami, to niekiedy właśnie pozornie nieszkodliwe szczegóły mają decydujący wpływ. Z tego względu podpisanie term sheetu bez odpowiedniej analizy prawnej, najlepiej przy wsparciu doświadczonego doradcy, to jeden z najczęstszych błędów popełnianych przez początkujących przedsiębiorców. To, co z początku wydaje się rozsądnym kompromisem, może w rzeczywistości być zgodą na warunki, które na dalszym etapie ciężko będzie zmienić.
Utrata kontroli nad firmą – jak działają klauzule VC?
Jednym z najbardziej wrażliwych punktów umowy inwestycyjnej z funduszem VC są zapisy dotyczące kontroli nad spółką. Inwestorzy dzięki odpowiednim klauzulom zabezpieczyć sobie realny wpływ na decyzje operacyjne, finansowe i strategiczne.
Wycena i kwota inwestycji
Pierwsza kwestia dotyczy pre-money valuation – wartości spółki przed inwestycją – która określa ile udziałów inwestor otrzymuje za swoją inwestycję. To fundamentalny parametr, od którego zależy udział foundera w cap table.
Liquidation Preference
Ta klauzula decyduje, kto zarobi w pierwszej kolejności przy tzw. liquidity event (np. sprzedaż, fuzja). Inwestor może odzyskać swój wkład (1x, 2x itd.) zanim inni wspólnicy otrzymają jakąkolwiek wypłatę. Ujęcie udziału w dalszym podziale może znacząco ograniczyć zyski założycieli.
Klauzule anty-rozwodnieniowe (anti-dilution)
Chronią fundusz przed tzw. “down round”, czyli rundą inwestycyjną przeprowadzoną po niższej wycenie. Dwa podstawowe modele: Full Ratchet (całkowita redystrybucja udziałów po najniższej cenie) i Broad-Based Weighted Average (mierzone proporcjonalnie, bardziej przyjazne dla founderów). Mechanizm ten może doprowadzić do drastycznego rozwodnienia udziałów założycieli.
Prawa kontrolne inwestora (reserved matters)
To katalog decyzji, które wymagają zgody inwestora – jak zatwierdzanie budżetu, emisje udziałów, zatrudnienie kluczowych osób czy sprzedaż spółki. Nawet mniejszościowy udział inwestora może realnie zablokować strategiczne ruchy działające bez jego aprobaty.
Board i observer rights
Klauzule przewidujące prawo inwestora do powołania członka zarządu lub rady nadzorczej (board seat) albo roli obserwatora (observer) na posiedzeniach. Zapewnia to stały dostęp do informacji i wpływ na decyzje, nawet bez formalnego udziału w zarządzie.
Prawa do pierwszeństwa (ROFR, right of first refusal) i drag-along / tag-along
Standardowe mechanizmy zabezpieczające inwestora przy sprzedaży udziałów. ROFR daje funduszowi pierwszeństwo wykupu udziałów, drag-along pozwala narzucić sprzedaż innym wspólnikom, a tag-along daje możliwość przyłączenia się do dealu (np. CEO przy sprzedaży udziałów przez głównego udziałowca).
Lock-up i zakazy konkurencji
Postanowienia ograniczające zaangażowanie foundera w konkurencyjne projekty lub określające czas, przez który nie może sprzedać swoich udziałów. Zdarza się, że fundusze wymagają praw wyłączności lub zachowania udziałów przez określony czas.
Informacyjne prawa inwestora
Zapis dotyczący regularnego raportowania, dostępu do danych finansowych, wsparcia w due diligence oraz prawa do odwiedzenia spółki czy wydarzeń kluczowych – wszystko w celu bieżącej kontroli stanu inwestycji.
Pay-to-play i inne zabezpieczenia
Niektóre fundusze wprowadzają zapisy obligujące do udziału w kolejnych rundach inwestycyjnych. Jeśli founder lub inwestor nie weźmie udziału, może utracić preferencyjne prawa.
Kierunek negocjacji – kontrola i elastyczność
Chociaż wiele zapisów wygląda na standardowe, ich konkretne sformułowanie przesądza o równowadze sił w relacji z funduszem. Założyciele powinni wybrać priorytety: co negocjować, a co zaakceptować w ramach rynku. Kluczowe punkty do omówienia to ograniczenie wielkości preferencji likwidacyjnej, zakres skutków anti-dilution, udział funduszu w decyzjach i elastyczność w kluczowych obszarach. Negocjacja term sheetu oraz skorzystanie z doświadczenia prawnika transakcyjnego to fundament. To dokument, który może zaważyć na dalszej drodze start-upu – zarówno jeśli chodzi o finansową satysfakcję foundera, jak i o realną kontrolę nad firmą.
Podstawy prawne:
- Ustawa z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks cywilny (Dz. U. 2025 poz. 1071).
- Rozporządzenie 345/2013 w sprawie europejskich funduszy venture capital (Dz.U.UE.L.2013.115.1).
Materiał opracowany przez zespół „Tak Prawnik”.
Właścicielem marki „Tak Prawnik” jest BZ Group Sp. z o.o.
Polecamy:
